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事件：公司发布2023半年报，2023H1公司实现营业收入12.77亿元，同比(追溯)-8.87%；实现归母净利润1.60亿元，同比(追溯)+16.86%。分季度看，2023Q2实现营收6.8亿元，同比(追溯)+2.3%，环比+14.1%；实现归母净利润0.85亿元，同比(追溯)+94.8%，环比+12.5%。
锡产量改善，毛利率水平维持高位。1）量：23H1锡精矿产量2,797金属吨，同比+66.6%。分季度看，Q2锡锭+锡精矿总销量1,629吨，同环比+74.6%/+9.6%。2 ）价：2023Q2锡锭销售均价16.2万元/吨，同环比-35.4%/-11.0%。3）利：2023Q2公司锡产品实现毛利1.18亿元，同环比+30.9%/-16.7%；实现毛利率48.4%，同环比+7.2pct/-4.2pct。
锌产量大幅增加对冲价格下行压力。1）量：23H1锌精矿产量1.54万吨，同比+65.5%。分季度看，Q2锌锭+锌精矿总销量7,465吨，同环比+71.8%/+24.9%。2）价：2023Q2锌锭销售均价1.85万元/吨，同环比-24.4%/-8.0%。3 ）利：2023Q2锌产品实现毛利0.23亿元，同环比-53.5%/+18.8%；实现毛利率17.5%，同环比-30.6/+0.7pct。
铅锑精矿量价齐升，盈利能力凸显。1）量：23H1铅锑精矿6,734金属吨，同比+77.0%。分季度看，Q2实现产量3,724金属吨，同环比+123.4%/+23.7%。
2）价：23Q2铅锑精矿销售均价3.67万元/吨，同环比+21.8%/+2.13%。3）利：2023Q2铅锑精矿实现毛利1.06亿元，同环比+243.0%/+32.2%；实现毛利率78.1%，同环比+16.4pct/4.2pct。
公司成本优势明显，期待量价齐升带来的业绩增长。公司拥有和控制的矿区具有良好的成矿地质条件和找矿前景，以Q2数据测算公司锡锭成本8.2万元/吨、锌锭成本1.64万元/吨、铅锑精矿0.8万元/吨，成本优势显著。公司产量持续修复中，叠加锡锑价格驱动，期待量价齐升带来的业绩增长潜力。
盈利预测和建议：上半年产量和商品价格不及预期，我们调整了盈利预测，假设公司后续达到正常生产状态，预计2023-2025年公司实现归母净利润4.0/6.9/7.3亿元（前值6.0/8.1/9.1），对应EPS为0.63/1.09/1.16元/股，对应当前PE为24/14/13倍，考虑到公司复产后成本优势凸显以及托管公司注入预期，给予2023年27倍估值，目标价17.04元/股，维持“持有”评级。
风险提示：公司新增产能释放不及预期；金属价格走势不及预期
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